來源: 老鄧的財經天地, 文章內容僅代表作者個人觀點。
必須承認，在絕大多數情況下，人們都是後知後覺的。
這裏面，也包括我。
因為，主動權並不操在普通人手裡。
為什麼我們後知後覺，比較被動？原因有兩點。
一個是，政策會突然變向。
另一個是，我們的水平有限，往往在事後，才發現當初的政策是多麼猛烈。
很多人意識不到，從2021年1月20日開始，我們已經進入了一段降槓桿的艱苦時期。
因為這一天，央行發布了關於《非銀行支付機構條例（徵求意見稿）》公開徵求意見的通知。
別看是徵求意見，能發出這個通知，本身已經表明了管理層的態度。
1月22日，信號更加明確，央行正式發布了《非銀行支付機構客戶備付金存管辦法》（以下簡稱《辦法》）。
這個《辦法》，就是在嚴厲地降槓桿。
給大家解釋解釋。
中國的電商規模，2019年的交易額是34.81萬億元，2020年達到43.8萬億，增速25.8%。為了解決買家和賣家的互不信任問題，買家的款往往存放在第三方支付機構，比如支付寶、微信支付，平均大約半個月。等交易完成沒問題了，第三方支付機構再把款打給賣家。
這筆錢，可以叫做備付金。
如果一年的電商規模是40萬億元，備付金的常年規模，就是1.7萬億元。
這相當於，包括支付寶和微信支付在內的第三方支付機構，等於手裡始終都有將近2萬億元。
這是一筆巨款。就算第三方支付機構啥也不幹，把這筆錢存銀行，就算3%的利息，一年也能拿600億元。
這幾乎是純利潤。
如果第三方支付機構不存銀行，而是把這筆錢拿出去房貸，或者買利息更高的理財產品，那利潤就遠不止600億了。
這實際上是第三方支付機構的一筆巨大財源。隨著電商規模的快速增大，如果國家不能控制這筆錢，那麼，這2萬億規模的備付金，有可能會產生4萬億的M2（假設貨幣乘數是2，這是一個偏保守的估計）。
2021年1月，我國M2的規模是214.97萬億元，同比增長10.5%。
可以看出，雖然M2的增速已經超過了GDP，但還是不如我國電商，以及備付金規模的增速。
因此，如果不加控制的話，備付金的規模不僅越來越大，而且對M2的「貢獻」，也將越來越大。
當然，央行早就考慮到了這一點。所以從2017年開始，要求支付寶、微信支付，不斷提高繳納備付金的比例。到2019年1月14日，兩大支付中介的備付金，已經100%交給了所存放的商業銀行。
這是什麼意思呢？
這個意思是：第三方支付機構（主要是微信支付寶），備付金已經在2019年1月14日，100%存放到相關的商業銀行里了。
這當然會極大地限制第三方支付機構的放款能力。
但是，銀行拿到了這將近2萬億備付金，實際上相當於低息存款（年息0.35%左右，進一步限制了第三方支付機構的利息獲取能力）。但銀行拿到了這筆比普通儲戶的利率還低的錢，完全可以放貸。銀行不僅可以賺取更多利息，而且，仍然在為M2的增加做貢獻。
也就是說，之前的措施，限制了第三方支付機構的放貸和獲利能力，但並沒有限制商業銀行。商業銀行拿到這筆錢，可以獲得更高利潤，並繼續推高M2。
但是2021年1月22日的新《辦法》，是讓備付金由央行直接管理。
正式的話語是：
2020年非銀行支付機構的客戶備付金，以後將全部集中存放于其在中國人民銀行開立的客戶備付金集中存管賬戶中。
這等於剝奪了商業銀行，利用這筆錢獲利併產生M2的能力。
區區2萬億現金，對商業銀行的利潤的影響，以及對中國的M2的影響，大概都在2%到4%左右。
對於商業銀行來說，這點影響不至於傷筋動骨。但對於M2的影響，如果我國的M2將縮小至少2%，短期內的影響將十分巨大。
這就是降槓桿，威力巨大的降槓桿。
當然，央行也意識到了這一點，所以給了六個月的緩衝期。
六個月的時間是長是短，每個人都有自己的判斷。但如果是商業銀行，就會快速回收現金，或者要減緩放貸，目的是把這筆錢及時交給央行管理，尤其是在政策實施的初期。
而由央行及其直屬機構來管理這筆錢，當然就不會放貸了。因為這是商業銀行的功能，央行不可能越俎代庖。
所以我說，2021年1月20日以來，我們已經進入了一段降槓桿的艱苦時期。
與這個政策相配合的是，2021年1月下旬，央行的幾次逆回購數量都不及預期，投入的流動性遠不如收回的，在1月29日以前，大約凈回收4000多億元。
一個《辦法》加上數額不足的逆回購，足以表明管理層的態度。
這就是近期利率上升的根本原因。
下圖是截止到1月29日（包含）的shibor利率走勢圖，我在前一篇文章中貼過，這裏可以再詳細分析一下。
從圖中可以看出，隔夜（O/N）shibor利率，在1月15日就觸底回升了。但是1周、兩周的利率上揚，要慢幾天。1個月的利率上揚又慢了幾天。但是，3個月以上的shibor利率，都是從1月21日開始劇烈上升的。
而且，上升勢頭迅猛。
但是，截止到1月29日收盤，3個月以上的shibor利率，還遠沒有達到前期高點。
當央行已有（短期）緊縮的意思后，短期資金率先緊張，然後逐漸擴展到中長期資金。
難道，到了1月29日，這個趨勢就結束了嗎？
或許有些人會這麼認為。因為在1月29日，央行在回收了20億流通性的同時，又開展了1000億元逆回購，等於向市場投放了980億元。而且在1月29日下午，央行還闢謠說不會提升SLF利率。
受此消息影響，當天下午各期國債回購的利率大幅跳水，GC001收盤報2.85%，GC002和GC003報2.64%和2.900%，GC007跌幅較小，收於3.660%。
據此，一些人很樂觀，認為局部的調控，到此為止了。
但是，資金仍然緊張，Shibor依舊全線上行。隔夜品種上行25.8個基點報3.282%，7天期上行9個基點報3.071%，14天期上行24.3個基點報3.798%，1個月期上行12.4個基點報2.832%。
下圖是銀行間同業拆借的利率走勢圖，截止到1月29日周五收盤。
可以看出，一天、14天的利率（藍色和紅色）仍在上行，只是7天利率（綠色）有所降低。
都闢謠了，為什麼利率仍然總體上行呢？
只能說，資金仍很緊張。
尤其是，一年期的BO利率居然高達3.85%，這比shibor的2.989%高太多了。
BO是同業拆借的真實利率，可見現在銀行的錢比較緊張。
從天弘餘額寶的收益（利率）走勢也可以看出來。過去一年，每萬份收益的走勢如下圖所示。
請注意，2020年6月的局部低點后，股市在7月有個局部躥升。但之後隨著餘額寶收益的不斷上升，股市成了局部牛市，二八行情，甚至一九行情，基金抱團在少數板塊，而大多數板塊每況愈下。
從走勢圖還能看出，1月中旬以來餘額寶收益在上升，12月份以來都徘徊在局部高位。
這些都說明，目前市場上的資金比較緊張，實際利率在上揚。
那麼，這種信用收縮要延續多久呢？
老實說，我也不知道。
就像我不知道央行突然會出台《辦法》，由央行直接管理備付金那樣。
上一刻風和日麗，下一刻閃電雷鳴，沒法預測。
不過，如果從1月份開始，可能是由於股市和熱門一線城市的樓市的走勢，讓央行收緊貨幣的話，那麼這個趨勢，無論如何不可能十天半個月就結束吧？
因為，如果不看到一些人屁滾尿流的後果，管理層可能會認為效果沒達到。因此就會持續。
最近又有一個大消息，說螞蟻金服將重組為央行監管的金融控股公司，預計2月中旬完成。
就算不是真的，螞蟻金服估計也不會那麼進取了吧？
如果是真的，螞蟻金服就更會收縮各種投資了。
資產管理規模達2.2萬億元的螞蟻金服，現在對於降槓桿，將有相當大的貢獻。
因此，這輪信用收縮，不僅可能跨春節，而且有可能延續到3月份。
我們已經進入了一段降槓桿的艱苦時期。
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至於時間到底多長，主要看股市和樓市的表現。
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